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来  源 / 正和岛（ID：zhenghedao）

演  讲 / 管清友

编  辑 / 馒头

一方面传统的存量市场矛盾重重，问题很多，另一方面对于增量市场的发展，思路明确但推进速度与市场的预期还有一定的距离。

另外大环境下，对于做企业一线经营的企业家来说，金融风险爆发的频率在增加，新的增长点没法弥补产能过剩对整个环境的负面冲击。一旦资产收益率无法弥补融资成本，无论是传统业态还是新业态，都面临被挤爆的风险。

“今天所处的这个阶段，是我们自改革开放以来最迷茫的一次，是不确定性最多的一个阶段。”6月30号，以“金融+实业如何运营资本布局未来”为题的青庐公开课上，民生证券研究院执行院长 管清友发表了自己的看法。

▌我们遇到了改革开放以来最大的挑战

传统模式不可持续，已经不是停留在口头上，停留在文件上了。房地产高库存，也不可能短期内得到解决。现在产能过剩，很多人都会提，为什么不能像九十年代那样大规模去产能，因为现在已经不具备九十年代的社会条件了。九十年代朱镕基做了两件事，一是大规模扩张总需求，比如西气东输；二是大规模推动去产能，几千万工人下岗。但今天扩张总需求面临着国企高杠杆风险，去产能面临着社会稳定的压力，甭说几千万工人下岗，今天就是几百个工人下岗，都是难以承受之重。

短期的经济走势只有L没有V，甚至L型的走势都有待商榷。我们现在处于一个低位均衡状态，要走出去本身就需要时间，更何况今天还面临人口整体结构变化的问题。中国的人口结构出现了很大的变化，劳动力人口和刚需人口都出现了下降，而人口结构的变化，对于宏观经济中长期的运行具有决定性的作用。劳动力人口的下降也就意味着总需求的缓慢下降，而总需求缓慢下降意味着无风险收益率的下降，也就意味着资产收益率整体的一个下降。

这个背景持续的周期非常长，这是一个大趋势，在这个趋势当中，我们遇到的挑战，要比改革开放三十多年任何一个时候面临的挑战都要大。一方面传统的存量市场矛盾重重，问题很多，另一方面对于增量市场的发展，思路明确但推进速度与市场的预期还有一定的距离。可以这么说，今天所处的这个阶段，是我们自改革开放以来最迷茫的一次，是不确定性最多的一个阶段。

▌无论新业态还是传统业态，都有可能面临被挤爆的风险

在这个大背景下，做企业一线经营的企业家来说，金融风险爆发的频率在增加，新的增长点没法弥补产能过剩对整个环境的负面冲击。尽管名义上我们看中小企业的成本在下降，但实际的融资成本一点都降不了，即便是商业银行愿意给你优惠，愿意给你提供和国企同样的待遇，经济大环境也会促使它更加谨慎地去评价企业的营运能力。

在中国无论做互联网还是做实业，都不得不面对一个新的问题，就是一方面资本过剩，另一方面，资产收益率越来越低。无论是传统的金融机构，投资机构还是实体企业，都不得不面临这样一个大背景，这个背景的要害之处在于，如果你的资产收益率无法弥补你的融资成本，无论新业态还是传统业态，都有可能面临被挤爆的风险。

▌北京做股权投资的人比处长还多，大部分都是为他人做嫁衣

现在在北京做股权投资的人比北京的处长还多。但是我提醒大家，过去改革开放三十多年，投到股权市场的真金白银可以说不计其数，规模难以估量，但是真正成功的企业，现在还持续为社会做出价值的企业屈指可数。我可以这样说，新兴的企业还不具备打败传统行业的这种能力，退一步讲，即便是这些机构投资成功了，这些企业有些新兴的业态，我们回过头再去看，命中率比较高的投资机构也不过三五十家，也就是说在股权融资这个市场上，从事股权融资的大部分机构，可能都是为他人做嫁衣。我想在大家热情高涨的时候也多多少少给大家泼一点冷水。

在今天资本过剩，资产收益率下降的背景之下，我们越来越迫切的需要资本市场的改革，需要有相对稳定和较高收益的资产，既能吸纳流动性，同时也能够通过资本市场支持实体经济的发展。但是我也想提醒大家，这种改革可能并不像我们想象的那么容易。举一个例子。我们今天面临的改革，有点像从北京的四、五环路上京城高速一样，你就是堵在四环路动不了，我们今年恰恰处在这样一个状态当中，大家都希望尽快到收费口，我们能提高资产收益率，我们的资本能够安放，但是理想和现实总是有差距，我也希望今天在座的企业家和投资机构，能够为比较紧迫的环境做准备。

▌怎么管理好资产和信用，是中国企业家一个极大的挑战

中国各个行业整个大的资产管理，包括很多企业的资产管理其实并不专业，越来越需要专业机构来帮助实现稳定的回报。中国的资产管理市场发展时间比较短，真正专业的机构和国外成熟经济体的差距特别大，不在一个数量级上。

道理上来讲，我们有一个从不动产到金融资产，资产重新配置的这种趋势。我想今天很多在座的企业家，也都在做这样的配置，也都配置了很多其他的金融资产。但我们也不要忽略一个问题，中国是一个诚信体系建设比较困难的国家，中国的监管体系还没法让我们有一个比较完整的诚信体系，这对于我们企业未来的资产管理，对于互联网金融企业的资产管理，其实它是从根子上的挑战。

怎么管理好资产，怎么管理好信用，是对中国现在的企业家一个极大的挑战。甚至很多名人投资的企业照样会出现很多问题。

▌中国资本市场的5个特点

01 从间接融资到转变融资的转变

中国直接融资的占比确实是比较低的，我们是有空间的。间接融资，谁占主导地位？银行。

现在中国金融市场二个基本特点，第一以银行为主，可能前十位的券商加在一起都很难跟我们四大行里面任何一家相比，中国前三位的券商加在一起，可能规模上都不如一家中等的股份制商业银行；第二以国有金融机构为主，无论是银行、信托，还是证券公司，还是其他的金融业态，在这样一个竞争非常充分的领域，国有的比重仍然很高。

我们希望金融改革能够实现中国从间接融资向直接融资转变，能够塑造一个比较稳定、活跃、健康的多层次资本市场。

02 从不动产到金融资产，资产重新配置的趋势

这个前面已经提过了。

03 对外投资是一个不可遏制的趋势

最近几年，海外投资的热情空前高涨，甚至超出了对内的直接投资。海外投资就安全了吗?大部分人怎么样把钱交给靠谱的专业机构去做靠谱的投资，这本身就是个问题。

04 从牌照为王向人才为王转变

很多金融机构已经从牌照为王向以人才为王转变，过去的金融机构，无论是银行、证券、信托，还是其他的金融业态，过去赚钱靠什么?靠牌照。我们不要把自己想的太高大上，没有牌照你什么都不是。证券公司如果没有稳定的规定好的佣金，怎么可能会有超额收益，怎么会产生这么大的行业差距。现在牌照管理趋于宽松，牌照越来越便宜了，这个时候什么重要?当然是人才。

我们在人才建设方面和国外的差距非常之大，我都听到不下十个城市都想把自己打造成金融中心，你们在人才方面做好准备了吗?你有什么条件能够吸引这些人过来，你能够提供什么样的平台让他们愿意过来，另外对于未来想加入新的市场当中的企业来讲，这都是个问题。说白了，金融行业三个问题最重要，资本，机制和人，有了资本，有了人，还要靠灵活的机制，而现在这些核心人才的IP化，让平台变的不再重要，甚至比原来的金融机构发挥更大的作用。平台越来越弱化，股权的作用当然会越来越重要。当然股权的设计本来有很多方式很多问题，不是说一股就好，一股就灵。

05 从地方投入的平台向PPP融资的转变

就是说为了稳定增长，PPP的模式可能是长期要坚持的事情。通过项目融资，通过政府与社会资本共担风险的这么一种模式，很多金融机构不愿意参与的情况已经发生了一些改变，大量的资金，我们知道光银行理财资金现在就有25、6万亿的规模，这些资金在资产收益率下降的过程当中急于寻找出路。

▌未来风口投资的2点思路和2个风口

未来的风口投资有两种投资思路上的不同，第一种，赚产业的钱，我不在乎短期的波动，没问题，我已经做好准备了，不管说未来有多少阻碍，大环境下势必有新兴行业崛起，这是最常见的思路。另外一种思路就是凡事趁早，踩点投资，如果能踩准点也可以，但是这种投资方式风险是极大的，我还是建议大家用第一种方式。

未来的这些风口产业一个是消费的风口，这个跟吴老师说的马桶盖有异曲同工之妙，我们一定有一个消费转型，从用雪花膏到用雪花秀。

第二文化产业，我们整个经济比较低迷的时候，这个产业切实面临着很大的发展机遇，即便是在监管越来越多，甚至有些监管还让人看不懂的情况下，这个行业发展仍然非常快，虽然它已经泡沫化了。

▌真正靠专业去挖掘好行业，培育好企业的时代到来了

应该说未来投资机会还是很多，但是对投资机构来讲，需要更专业，更精准的挖掘，而不是伴随着这种资本过剩的风口，去碰机会，去碰运气。对于企业经营来讲，和2015年以前相比，现在如果我们只靠讲几个故事，编几个神话，尽快的去套现，已经越来越难了。不管怎么说，中国资本市场的监管环境尽管还存在这样那样的问题，客观上确实还是越来越完善，这对于我们无论是上市企业，挂牌企业，还是准备上市，正在创业的企业，无疑来说都是一个好消息，对于我们投资机构来讲，其实也是好消息。真正靠专业去挖掘好的行业，挖掘好的公司，培育好企业的时代真的是到来了，尽管时间可能缓慢一些。

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